◇ 作者：山西省财政厅国库处（国库支付中心）处长 李慧
山西省财政厅国库处（国库支付中心）二级调研员 梁红莲
山西省财政厅国库处（国库支付中心）一级主任科员 牛宝腾
山西省财政厅国库处（国库支付中心）三级主任科员 尚雨晴
◇ 本文原载《债券》2026年6月刊
摘 要
地方政府债券是财政部门精准施策、金融资本支持实体经济发展的关键抓手。经过多年发展，相关政策框架与市场建设趋于完善，为进一步推动地方债发行管理改革提供了有利契机。本文以新形势下山西省政府债券发行实践为例，阐述地方财政部门地方债发行改革创新管理探索，提出新时期进一步深化财政金融联动的政策建议，为“十五五”开好局、起好步提供坚实保障。
关键词
地方债 发行管理改革 财政金融联动
党的二十届四中全会强调，要加快完善要素市场化配置体制机制，提升宏观经济治理效能。地方政府债券（以下简称“地方债”）发行作为财政政策落地、金融资产配置的核心交汇业务，兼具财政公共属性与金融市场属性，是地方财政部门精准施策、金融资本支持实体经济发展的关键抓手。经过多年发展，地方债发行制度逐步完备，框架体系基本稳定，供需市场逐渐成熟，特别是新时期增量政策集中出台，为各地财政部门因地制宜推动地方债发行管理改革提供了有利契机。
本文从地方财政部门与金融机构双重视角出发，系统梳理双方在地方债发行中的联动协同机制，并以新形势下山西省政府债券（以下简称“山西债”）发行实践为例，阐述地方财政部门地方债发行改革创新管理探索，提出新时期进一步深化财政金融联动的政策建议，旨在为地方政府可持续融资、深化财政金融联动、发挥地方债稳经济促增长作用提供有益借鉴。
深化财政金融联动提升地方债发行质效的内涵
（一）深化财政金融联动提升债券发行质效的制度遵循
《国务院办公厅关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》（国办发〔2024〕52号）要求，健全部门协同机制，强化信息共享，提升地方债发行市场化水平。国家“十五五”规划纲要指出，要加强财政、货币政策协同，发挥积极财政政策作用，增强财政可持续性；加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制。2025年中央经济工作会议和2026年《政府工作报告》都提出，增强宏观政策取向一致性和有效性，为“十五五”开好局、起好步提供坚实保障。宏观政策制度持续发力，为深化财政金融联动、提升地方债发行质效提供了制度遵循，实现了从自发探索向制度规范转变。
（二）深化财政金融联动为提升债券发行质效提供关键助力
地方政府发行地方债，是贯彻党中央、国务院关于深化财政金融联动决策部署的重要环节，是财政资金筹措与金融资源配置的融合过程。财政部门与金融机构分属资金需求端与供给端，职能互补、目标统一，共同服务于“稳增长、防风险、提效能”核心目标。地方财政部门合规发债、高效用债、足额偿债，金融机构精准投资、稳定市场、优化收益。二者形成“财政主导、金融支撑、市场运作、风险共控”的闭环互动体系。财政政策与金融运转有机联动，为地方债规范发行、高效流通、风险可控等多维度质效提升提供了必要的机制保障和资源支撑，也为落实更加积极的财政政策、有效撬动社会资本、稳定经济增长提供关键助力。
（三）深化财政金融联动背景下地方债发行管理呈现新内涵
一方面，伴随地方债存量规模持续扩张、收益率中枢下行，特别是2024年以来，在一揽子化债增量政策出台的背景下，我国地方债发行已进入整体风险可控、注重提质增效的科学化精细化管理新阶段，其主要矛盾已从增加规模供给的总量矛盾转化为“深化财金协同联动、科学适配市场化发行”的结构性矛盾。另一方面，在财政收支紧平衡背景下，地方财政部门通过深化财政金融联动、精细适配市场运行规律，持续优化债券发行兑付全流程管理，推动融资成本稳中有降、合理节约刚性利息支出，这既是落实宏观政策协同部署的核心举措，也是地方立足财力实际、党政机关常态化厉行勤俭节约、习惯过紧日子的重要实现路径。
财政金融联动背景下地方债发行存在的问题
（一）深化财政金融联动背景下财政端地方债发行问题 ebc中国官网
一是重规模投放、轻市场规律。在增量政策集中出台、地方债常态化发行的背景下，财政端存在政策路径依赖惯性，未充分结合市场动态、利率走势研判决策，在一定程度上存在扎堆、弱市场规律发行的现象。同时，集中发行不仅造成未来集中到期形成的兑付压力，而且可能导致买方市场变相提升融资成本，不利于构建长期稳定的低融资成本环境。二是要素管理有待优化。债券要素管理思维尚未建立，未对金融机构投债偏好及交易意愿进行系统深入的征询，存在债券品种同质化供给、期限结构单一、规模碎片化等现象，在一定程度上导致兑付结构失衡，也影响地方债市场长期健康发展。三是承销团管理手段单一。承销团评价体系沿用一级市场投中标考核，对二级做市交易、支持创新发展等维度考量不足，有时存在管理指标滞后市场变化的情况，同时未常态化建立双向交流渠道，供需信息不对称，未充分激发各市场主体竞争活力。
（二）深化财政金融联动背景下金融端地方债发行约束
当前，金融机构承揽地方债受到结构性约束。总体来看，受国内外宏观经济因素影响，债券市场资金面、利率走势呈现周期性震荡，直接影响金融机构风险偏好与债券配置力度，使地方债一级认购、二级估值价格产生阶段性波动。分类来看，商业银行作为地方债核心配置主体，受总行对各地区分行限额管理、存贷匹配机制以及监管部门对债券久期、资本充足率考核等约束，对超长期债券配置明确设置上限，相关指标压力较大时会弱化承揽能力；证券公司以波段价差交易为主，受权益市场资金虹吸影响显著，股债“跷跷板”效应等易引发债市资金外流、交易降温，提升地方债交易成本。从一、二级市场看，商业银行以持有到期为主，证券公司以波段交易为主，两类资金体系相互割裂，难以形成连续价格发现与流动性合力，地方债二级交易市场价格信号、流动性变化向一级发行市场优化反馈能力有限，市场良性循环的运行机制尚未完全成熟。
财政金融联动背景下提升地方债发行质效相关建议
（一）坚持市场导向思维，夯实财金协同共识基础
地方财政部门应坚持市场导向，将市场化思维贯穿地方债发行管理全流程，将市场因素作为发行决策前置的重要依据，推动从 “行政主导”向“市场适配”转型，保障财政、金融政策同向发力。近年来，山西省财政厅扮演好地方债制度设计者、发行组织者和市场培育者三重角色。2022年，山西省财政厅等六部门联合印发《关于建立财政金融联动机制体系的实施意见》，逐步构建权责清晰、协同高效的联动框架。五年来，总结历年发行经验，聚焦市场化发行管理改革，坚持走出去和请进来相结合，持续深化市场规律认识；在新政策新形势下积极征求财政部意见，同金融基础设施、优秀金融机构充分交流，进行多种形式地方债专题调研，开展地方债前沿领域探索研究；组织对省、市、县三级千余名财政干部参加地方债发行专题培训，普及金融市场常识，群策群力凝聚财政金融联动发展共识。
（二）统筹债券发行计划，均衡节奏适配市场供需
地方财政部门应主动谋划全年发行工作，化被动为主动，统筹考虑进度要求、项目周期、库款水平等因素，有效稳定市场供需。2022年起，山西省财政厅在积极落实党中央及省委、省政府重大决策部署，推动债券早发快用的同时，根据本地实际建立起年度统筹、季度研判、月度微调的滚动发行机制。总体上，精准锚定货币政策宽松周期、市场流动性充裕窗口，主动避开市场供给高峰、利率上行阶段与股债剧烈波动时段，实现错峰发行。分债券看，严格审批新增债券项目，在匹配项目建设周期的基础上，成熟一批发行一批，优化拨付流程，确保即发即支，提升金融资本配置落地效率；对于再融资债券，统筹库款管理与债券发行，结合未来30年到期本息分布，对高峰月到期债券采取先行垫付、择期发行、合并发行的方式，持续优化兑付结构，将全年发行安排向承销团成员进行重点宣介，为金融机构提供持续稳定市场预期。
（三）合理设置债券要素，兼容市场偏好优化兑付
地方财政部门应综合考虑金融机构配置需求，合理配置债券期限、规模等要素，平滑财政阶段性偿债压力，均衡兑付结构、降低负担成本，扎实落地常态化过紧日子工作。2023年起，山西省财政厅结合低利率形势下金融机构新偏好，参考中央结算公司政府债券大数据模型分析，合理设置债券要素，保持规模供给平稳、期限结构梯度合理，将未来到期本息分布填谷削峰。今年以来，针对金融机构提出的关于提升中长期限债券发行比例诉求，山西省对2026年1—4月全国已组织发行的30多个省份地方债平均期限及利息负担率（到期利息与债券本金比值）曲线进行比较（见图1），可以看出债券利息负担率与平均期限基本呈正相关，且在10年内、18—30年两端利息负担率曲线呈现陡降陡增趋势，10—18年区间利息负担率曲线较为平缓。2026年1—4月，山西债平均期限为11年，处于利息负担率曲线平缓区间，综合考虑融资成本控制与机构偏好因素，仍有提升中长期、超长期债券发行比例的空间。
（四）丰富债券供给品种，厚植财政金融联动互利潜力
地方财政部门应依托本地“十五五”规划纲要，因地制宜丰富、精准布局政策优势债券品种，通过差异化、多层次体系适配银行、保险、券商的多元配置与交易需求，不断拓宽渠道，实现互利互惠，培育联动合力。2023年4月，山西省财政厅深挖政策潜力，首创存量山西债上柜台业务，为财政部后续推出全面放开存量地方债柜台交易政策提供实践参考。2025年6月，山西省财政厅积极响应国家战略，首发“一泓清水入黄河”区域发展主题专项债券6.28亿元，机构承销积极性明显增强。2021年起，连续5年推出柜台山西债，累计发行25.1亿元，落实公共财政政策，坚持让利于民理念，合理释放政策红利，共享发展成果；推动普惠金融落地，丰富商业银行柜台品种，拓宽公众投资渠道，培育居民消费潜力，初步形成品牌效应。
（五）构建科学评价体系，深化沟通激发市场活力
地方财政部门应搭建财政金融联动沟通桥梁，进一步健全承销团管理，针对新形势下市场动态变化，完善承销团成员动态遴选、分级分类评价机制，形成正向激励氛围，有效激发市场活力。2024年，山西省财政厅借鉴国债及兄弟省份地方债承销团管理经验，以鼓励金融资本加大在山西投资的力度、实现财金双赢为核心原则，持续优化承销团管理。一是构建多元承销体系，首次增设副主承销商类别，形成多梯次层级承销保障，两年间已晋升5家优秀一般承销商为副主承销商，不断优化激励机制。二是深化全流程评价，增加有效投标量、均衡度、承销比重等一级市场核心指标及二级现券交易指标；针对银行、证券公司不同承债特点开展分类评价。三是加强创新联动，增设支持服务分项，鼓励金融机构发挥专业优势，开展研提发行建议、分享市场报告、参与创新业务等各类支持工作。2025年，山西省初步建立起与新时期相适应的承销团管理体系，并以此全面客观评价金融机构承销表现及协议履约情况，建立同题共答双向沟通机制，表彰各类优秀承销机构，形成模范带头效应，激发市场活力，营造创先争优的良性竞争氛围，提升金融资本支持山西实体经济发展的参与度。
（六）畅通发行交易循环，放大财金协同联动效能
地方财政部门应针对金融机构配置与交易差异化策略，不断丰富政策工具箱应用场景，着力缓解地方债碎片化现象，促进地方债一、二级市场联动，畅通地方债发行交易循环，形成长期健康良性协同效应。山西省财政厅聚焦债券流动性管理，针对山西债碎片化突出问题，2024年、2025年、2026年连续三年推出续发行业务，债券溢价冲抵利息支出合理节约到期利息，续发行债券换手率普遍在普通债券的3倍以上，机构承接意愿显著增强，形成财政“增收节息”与金融“盘活资金”的双赢格局；2025年8月，首次采用地方债收益率曲线发行79.92亿元山西债，进一步完善山西债发行定价机制；2026年4月以来，连续两批次将单券发行规模最小单位均设计在0.1亿元以上，为市场提供标准化交易标的，以规则同频实现市场共振，为金融机构做大分销体量、提升二级市场成交深度提供了便利条件，实现财政发行规范化、金融交易便利化的双向共赢。
新形势下，地方债发行是财政治理能力现代化与金融市场运行规律有机适配的集中体现。从山西债发行实践经验来看，地方财政部门应充分发挥地方债联通财政金融的纽带作用，不断提升地方债发行市场化规范化水平，完善政府债务管理体系，统筹实现稳市场、增质效、防风险等多重治理目标，以显著的财政金融协同治理成效支撑区域高质量发展。
责任编辑：赵思远